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Por Aurelio F. Concheso
PDVSA tiene un elevado vencimiento de bonos en el venidero 2017 que se le hace difícil, que no imposible de cancelar oportunamente en las presentes circunstancias, las cuales combinan unos precios del petróleo persistentemente anclados en el rango de 40/50 $s por barril con los estragos de una administración politizada de sus actividades.
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La otrora cuarta compañía petrolera del Mundo, que en 2007 tenía una clasificación de riesgo “grado inversión” cuando llevo a cabo con éxito lo que, hasta ese momento, era a la emisión de bonos corporativa más grande del Continente ($ 7,500 millones de bonos con vencimientos en 2017, 27,y 37 a unas tasas de 5.25%), ha sufrido la ignominia de que la clasificación de sus títulos haya descendido en los últimos 9 años hasta encontrarse en la parte baja de lo que se conoce como “bonos basura”, con una clasificación de Standard & Poors “CC”, a solo un escalón de “SD” y “D”, “default o incumplimiento selectivo” o sencillamente “default” o incumplimiento.
Era de suponer que se aprovecharía la ocasión de un canje voluntario para recuperar parte del prestigio perdido, y para mejorar una clasificación de riesgo que parecía hacer caso omiso al hecho que tanto en los bonos de la Estatal como en los soberanos se ha estado cumpliendo puntualmente con sus vencimientos de capital e intereses. Pero la vocación a la opacidad del Gobierno en todo lo referente a las cuentas públicas ha producido un efecto totalmente contrario.
Cualquier operación de esta naturaleza, sea de nueva emisión o de canje, requiere ser presentada a los inversionistas con la mayor transparencia y con abundancia de detalles, pero sobre todo como una alternativa atractiva. Si se presenta el canje con una actitud de perdonavidas, dando un mínimo de información y pretendiendo restringir la circulación de la hoja de términos, conminando a los tenedores de bonos a no circularla a terceros sin autorización expresa escrita de PDVSA, como en efecto sucedió, todos los agentes económicos van a pensar que las cosas están inclusive peor de lo que se desprende de los números y, por supuesto, alguien va copiar y circular la información de todas maneras así no le guste a PDVSA, o tal vez a Miraflores, que pareciera ser donde más alergia hay a la verdad y a las malas noticias sobre su desempeño.
Al final de la semana las apreciaciones de las otras calificadoras no resultaban tan severas como la de S&P; Fitch mantuvo la clasificación CCC e inclusive Moody´s vio con buenos ojos el alivio que significaría al flujo de caja de PDVSA, pero indicó que probablemente serían necesarios ajustes a las proporciones de canje originalmente ofrecidas.
En verdad es muy difícil pensar que alguien voluntariamente acceda a canjear bonos que están por ser liquidados al 100% de su valor al vencer en febrero y agosto de 2017, por unos cuyo valor de mercado secundario en ese momento no serán de más del 70% de su valor nominal. Solo un ejercicio de caridad muy grande hacia PDVSA de parte de los tenedores podría explicar que esa decisión se tomara de manera voluntaria.
La cláusula de garantía de acciones de Citgo, por otra parte es novedosa, pero no pareciera introducir suficientes incentivos. Primero, Citgo se ha usado como vehículo de obtención de crédito para la voracidad fiscal del gobierno central, y no está muy clara la naturaleza de sus pasivos bancarios y de proveedores, o la prelación de estas obligaciones en relación a los nuevos bonos. Segundo, no queda claro qué valor práctico tendría un eventual control de Citgo, o si es siquiera constitucional sin aprobación previa de la Asamblea Nacional.
Con todas estas salvedades, y para evitar que los canjes que se hagan se consideren involuntarios, y en consecuencia equivalentes a default, la solución más probable para mantener la naturaleza voluntaria del canje es que PDVSA ofrezca entre 1.25 a 1.3 títulos nuevos 2020 por los 2017. Lo que sí es cierto es que el porcentaje de prima hubiera sido mucho menor si desde el primer momento el canje se hubiera manejado con transparencia y sin el habitual secretismo del Socialismo del Siglo 21.
Aurelio F. Concheso es ingeniero mecánico, graduado en el Instituto Tecnológico de Massachusetts (MIT), empresario y moderador del programa radial de economía “Laotravía” .
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